Con tipos cero, es el momento de los salarios

Cada día son más las voces que anuncian una nueva recesión económica. Y la sensación de que la economía mundial no está preparada para hacer frente a un nuevo shock está impulsando el debate sobre las herramientas con las que contamos o con las que habría que contar para hacerla frente. Porque la economía comienza a dar señales de desaceleración en una situación llena de incertidumbres y situaciones complejas como las tensiones comerciales entre EE.UU. y China, el descenso de la producción industrial ante las malas perspectivas del comercio mundial, el Brexit, el sobre-endeudamiento mundial o la incapacidad de la política monetaria de alcanzar el objetivo de inflación del 2%.

El economista Nouriel Roubini ha señalado en un reciente artículo cómo la crisis financiera de 2008 es bien diferente a los tres shocks negativos de oferta que pueden provocar una recesión global en 2020 y desembocar en caídas de demanda y estanflación: dos de ellos derivados de las tensiones comerciales entre Estados Unidos y China, que afectan especialmente al comercio y las divisas y a la tecnología, y un tercero relativo al petróleo.

En este contexto, ¿cuáles son las políticas con las que contamos o deberíamos contar para hacer frente a una eventual recesión? ¿Es la política monetaria, de nuevo, la solución? Éstas son actualmente las mayores preocupaciones de los bancos centrales y ya vimos cómo recientemente los banqueros trataron de darle una respuesta en Jackson Hole. Este debate también se coló en la agenda de reunión de los líderes del G-7.

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Lawrence H. Summers, ex secretario del Tesoro de los Estados Unidos, se sumaba a esta discusión publicando un estudio con Anna Stansbury en el que concluyen cómo la baja inflación, las bajas tasas de interés y el estancamiento de la última década han sido tan largos y serios que se merecen una respuesta igual de seria y contundente. Ello requiere un mayor foco en la política fiscal, dado el poco margen que dejan ya los bajos tipos de interés en un contexto de altos déficits y deuda. Y advierten de que continuar con recortes en los tipos puede incluso reducir la demanda agregada. Su conclusión es clara: llamémoslo black hole problem (en otras palabras, tipos a cero sin perspectiva de crecer), estancamiento secular o japanización, pero lo cierto es que este asunto es la mayor preocupación de los bancos centrales.

La realidad evidencia que la política monetaria se ahoga y se ha quedado sin margen de maniobra en un contexto de trampa de la liquidez y sobre-endeudamiento. La solución no puede ser, por tanto, seguir alimentando burbujas de sobre-endeudamiento.

Ha llegado el momento de la política fiscal, pero si bien en países como Alemania el margen para ello es alto y ya han anunciado su disposición a inyectar 50.000 millones de gasto público, o Estados Unidos estudia bajar los impuestos al trabajo, en otros países el margen financiero es menor. Éste es el caso de España donde, si bien la política fiscal debe ganar peso y recuperar la importancia que merece, tenemos que apostar por subidas salariales como el instrumento con el que impulsar la demanda agregada y, con ello, el crecimiento económico.

La primera pregunta que podemos plantearnos es si efectivamente estamos ante una nueva recesión. Las nubes en el horizonte no dejan vislumbrar con claridad que estemos ante una nueva crisis, pero sí muestran una ralentización o desaceleración.

Las previsiones económicas del Fondo Monetario Internacional (FMI) apuntan a un crecimiento mundial del 3,2% este año, por debajo del 3,3% de 2018. En Europa, la Comisión apunta a un crecimiento del 1,2% en la zona euro, por debajo del 1,9% del pasado ejercicio. La señal más negativa la hemos visto con los últimos datos de la economía alemana, y el Bundesbank llegó a admitir Alemania podía caer en recesión a partir del tercer trimestre, tras conocer que el PIB se contrajo un 0,1% trimestral de abril a junio.

El presidente de la Reserva Federal (FED), Jerome Powell, admitió en su intervención en Jackson Hole su preocupación por la ralentización de la economía global, especialmente por las tensiones comerciales y una inflación por debajo del objetivo del 2%, abriendo con ello las puertas a una rebaja de tipos de interés si esta tendencia continúa. Pero su intervención no fue del todo negativa, y quiso llamar a la calma señalando que las señales que anticipan una recesión no son tan evidentes como algunos quieren ver. Pero, más allá de este debate sobre si una nueva crisis está llamando ya a las puertas o no, debemos plantearnos cuáles son las herramientas necesarias para afrontarla cuando llegue.

Tras la crisis del euro en 2010, el Banco Central Europeo (BCE), de la mano de Mario Draghi, aplicó para sostener la Modena común una política de expansión monetaria basada en programas de compras masivas de deuda y bajos tipos de interés, con el objetivo de luchar contra el peligroso fantasma de la deflación e impulsar el crecimiento. Cumplieron con su objetivo, pero años después la situación económica es bien distinta y lo cierto es que, a pesar de la recuperación, los precios no consiguen despegar y las previsiones son del 1,3% para la zona euro y del 1,5% para el conjunto de los 28; muy lejos del objetivo de inflación del 2%. El Banco Internacional de Pagos apunta incluso a una etapa de nueva normalidad en la inflación, muy relacionada con el exceso de deuda, que exige reducir la meta por debajo del 2% para evitar seguir abusando de políticas excesivamente laxas.

Las actas de la última reunión del BCE reflejan su disposición a poner en marcha un paquete de medidas de estímulo (compras de deuda y bajada de tasas de depósito) si fuera necesario, queriendo dar confianza en la política monetaria y «contrarrestar la preocupación de que el Consejo de Gobierno carece de herramientas para asegurar la convergencia de la inflación con el objetivo a medio plazo». Pero no hay unanimidad entre todos los banqueros centrales, y hay quienes advierten de que el interés de la deuda en euros a largo plazo ya está muy comprimido.

Las actuaciones de los últimos años, además, han podido crear una burbuja financiera marcada por el crecimiento de los precios de la renta fija, mientras los estados abaratan su coste de financiación: en España, la deuda soberana ha llegado a cotizar con rendimiento negativo, y Alemania ha emitido deuda a 30 años a cupón cero.

Y en esta situación de trampa de liquidez, ¿con qué herramientas de política económica contamos ante una probable recesión? Con tipos de interés tan bajos ya, con una deuda privada disminuyendo, pero todavía elevada, y con una deuda pública en máximos históricos, la política monetaria se ahoga y tiene poco margen de maniobra. De hecho, el FMI ha afirmado que la deuda pública se encuentra en máximos en economías avanzadas y emergentes, a un nivel «no visto desde la Segunda Guerra Mundial»; a nivel global se sitúa en el 225% del PIB y en España en el 98% del PIB.

En este contexto, ha llegado el momento de recuperar las viejas recetas keynesianas para estimular la demanda agregada. Las bajadas de impuestos resultan del todo contraproducentes en el contexto actual de elevado déficit público y de situaciones sociales como la elevada desigualdad. De hecho, uno de los factores más relevantes de la última década es el incremento de ésta última en las economías avanzadas. La cronificación de la desigualdad como una nueva normalidad es una tendencia global en la que tan sólo ocho personas tienen tanto como la mitad del mundo, según Oxfam. Y en España, por ejemplo, los ingresos del 20% de la población de mayores ingresos son 6,03 veces superiores a los del 20% de la población más pobre, mientras que el 10% más rico de la población posee más de la mitad de la riqueza.

La alternativa está en impulsar subidas salariales con las que se gane poder adquisitivo y que actúen como motor de la demanda agregada para estimular el crecimiento económico, en un contexto de tipos 0 y de elevadas deudas y déficits públicos. Porque si queremos impulsar la demanda agregada, debemos hacerlo a través del crecimiento de la renta de los hogares y no vía mayor endeudamiento.

El incremento de la renta de las familias conseguida a través de una mejor redistribución vía salarios es la herramienta clave en el contexto actual. Subidas salariales que, por un lado, permitan reducir unos niveles de desigualdad insostenibles para nuestra democracia y nuestra sociedad y, por otro, nos permitan estar preparados y disponer de una herramienta para afrontar una eventual recesión.

Y en este terreno sí hay margen de maniobra. Según un reciente análisis de la OCDE, la renta de los hogares está aumentando a mayor ritmo que la economía, mejorando así el bienestar de las familias. En el primer trimestre del año, el ingreso per cápita de los hogares creció un 0,6%, superando así el avance del 0,4% del PIB per cápita. En la zona euro, el avance del ingreso real de las familias fue del 0,7% y encadena ya cuatro trimestres consecutivos por encima de la renta per cápita.

Sin embargo, en los últimos nueve años el balance no es positivo y la conclusión es que las familias se han empobrecido desde 2010, con un PIB real per cápita creciendo por encima del ingreso real del hogar per cápita en la mayoría de las siete mayores economías avanzadas.

En España aún tenemos una importante brecha en este sentido. La diferencia de PIB per cápita es de -7,7pp y -2,78pp con la OCDE y la eurozona, respectivamente. Y si atendemos a la renta disponible real del hogar per cápita, dichas brechas aumentan a -18,26pp y -7,83pp, incrementándose notablemente las diferencias en la última década. Además, si bien la zona euro encadena cuatro trimestres consecutivos con el ingreso real disponible de los hogares creciendo por encima del PIB per cápita, en España esta realidad se ha producido tan sólo en el primer trimestre de 2019 (con un avance del ingreso disponible del 0,7%) y con una ligera excepción en el tercer trimestre de 2018.

Lo cierto es que España tiene amplio margen de maniobra para mejorar los ingresos de los ciudadanos. En 2017, sólo 7,2 millones de contribuyentes, de un total de 19,64 millones que realizaron la declaración de la renta, declararon percibir ingresos superiores a 22.000 euros. Y actualmente la renta media por persona es un 6,3% superior a 2008 o, lo que es lo mismo, tan sólo 675 euros más.

El salario es la principal fuente de renta de los hogares (la renta salarial por cuenta ajena representa en media el 60% de los ingresos anuales, según datos del Banco de España) y, por tanto, es la herramienta clave para contrarrestar esta situación. La última Encuesta de Estructura Salarial reflejó que la ganancia media anual por trabajador es de 23.646,50 euros en 2017, mientras que la mediana se sitúa en tan sólo 19.830,12 euros. Los salarios apenas experimentan crecimientos y, de hecho, su incremento real entre 2014 y 2017 ha sido de apenas del 0,4% en términos acumulados, según datos del Banco de España.

Junto a ello, es importante apostar por una inversión y gasto públicos que se dirijan a apuntalar un sistema económico eficiente, equitativo, moderno y sostenible, adaptándose y dando respuesta a las nuevas realidades como la revolución tecnológica, el cambio climático o el crecimiento de la desigualdad.

La política monetaria se ahoga. Y sin margen de maniobra en el contexto actual, es el momento de la política fiscal. Ha llegado el momento de reforzarnos con una inversión y gasto públicos que atiendan las demandas sociales y con subidas salariales que actúen como motor de la demanda agregada y del crecimiento económico.

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