¿Debe España preocuparse por el aumento de la deuda pública?

La deuda no es buena, pero tampoco es catastrófica. Se puede usar, pero se debe usar bien”, resumía Olivier Blanchard, que fuera economista jefe del Fondo Monetario Internacional (FMI) y profesor de Economía en las universidades de Harvard y el Massachusetts Institute of Technology (MIT), durante su discurso a la Asociación Económica Americana a principios de 2019.

Como consecuencia de la actual crisis sanitaria y económica, se prevé que la deuda pública de la mayoría de las economías avanzadas alcance niveles históricos, por encima del 120% del Producto Interior Bruto (PIB). Mientras cabe preocuparse por lo que un nivel de deuda tan alto pueda suponer para nuestra economía, la movilización de recursos públicos es, ahora mismo, la mejor forma de amortiguar el golpe y evitar males mayores en el futuro. Sin acceso a los mercados de deuda sería imposible financiar las medidas de ayuda a los hogares y la economía, en un contexto de caída de los ingresos.

Nuestra preocupación debiera más bien enfocarse en cómo hacer que este incremento de la deuda sea sostenible, sin necesidad de tener que imponer duras medidas de austeridad en los años siguientes. Exploramos dos vías para asegurar su sostenibilidad: (i) mantener la coordinación a nivel europeo para obtener una tasa de interés de la deuda lo más baja posible, y (ii) acelerar la implementación de nuevas medidas fiscales, incluyendo áreas como el medio ambiente, la tributación de las empresas digitales (Amazon, Netflix, etcétera) y la lucha contra los paraísos fiscales, con el objetivo de que contribuyan a un ajuste fiscal sostenido a medio plazo.

Aumentos inevitables

La crisis sanitaria de la Covid-19 ha dado paso a una crisis económica que requiere de una fuerte movilización de los recursos del Estado con las siguientes prioridades: reforzamiento del sistema sanitario, protección del empleo y apoyo a los hogares vulnerables, y provisión de liquidez a empresas.

Estos esfuerzos fiscales son necesarios. Negarlos o reducirlos por miedo a un aumento de la deuda pública sería un error, tanto desde un punto de vista ético como económico. Los economistas de todas las tendencias ideológicas están de acuerdo sobre la necesidad de aumentar el gasto fiscal para frenar cuanto antes la pandemia, proteger a los más vulnerables y minimizar la destrucción del tejido productivo del país. Éste está siendo el posicionamiento de la mayoría de los países desarrollados frente al virus, bajo el famoso lema de lo que haga falta (whathever it takes).

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No obstante, muchos se preguntan si esto es sostenible. En su último Boletín Económico, el Banco de España estima que el coste presupuestario del episodio recesivo causado por la Covid-19 podría situar el déficit público de 2020 entre el 7% y el 11% del PIB. En paralelo, se calcula que el retroceso del PIB español en 2020 puede ser de hasta el 13%. Como consecuencia de un aumento del déficit y una reducción del PIB, se prevé que la ratio de deuda pública sobre PIB pueda superar el 120% a finales de año, respecto a un nivel del 95,5% a finales de 2019.

Aunque estas estimaciones son todavía inciertas y dependen de muchos parámetros que pueden variar en las próximas semanas, parece inevitable que la crisis actual no se traduzca en un aumento significativo del endeudamiento público. Dicho esto, la pregunta no debería ser si debemos preocuparnos o no por un aumento de la deuda pública, sino cómo hacer para que dicho incremento sea sostenible y no tenga un efecto contraproducente en el futuro.

¿Cómo?

1.- Asegurar tasas de interés bajas.- La sostenibilidad dependerá, en primer lugar, de la tasa de interés de la deuda pública. Mientras esté por debajo de la tasa de crecimiento real de la economía, a déficit primario nulo, la evolución de la ratio de deuda sobre el PIB será sostenible una vez pasada la pandemia. Es decir, que las autoridades podrían seguir emitiendo más deuda para cubrir los gastos de principal e intereses de la ya existente sin, por tanto, aumentar la ratio.

Por este lado, la dinámica económica nos aporta una buena noticia, ya que los economistas anticipan que la tasa de interés de los activos libres de riesgo seguirá siendo muy baja por mucho tiempo. Esto se debe a que las fuerzas económicas que hicieron que bajaran los tipos a niveles tan bajos en los últimos años eran consecuencia de factores estructurales ligados al ahorro y la inversión, que seguirán presentes incluso después de la pandemia.

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Entre estos factores estructurales cabe destacar: (i) el envejecimiento de la población, que se traduce en un aumento del volumen de ahorros, mayoritariamente invertidos en activos de bajo riesgo, haciendo disminuir la rentabilidad de éstos (cuestión de oferta y demanda); (ii) la ralentización de la productividad, como parte de la teoría del estancamiento secular del economista Lawrence Summers, según la cual la disminución de la tasa de rendimiento del capital tiene un impacto directo en la tasa de retorno de las inversiones, disminuyendo por lo tanto la tasa de interés de los activos; y (iii) el llamado global savings glut, exceso de ahorro global, bautizado por Ben Bernanke, presidente de la Reserva Federal de los Estados Unidos entre 2006 y 2014, según el cual el exceso global de ahorro en economías que no tienen los sistemas financieros necesarios para absorber tal nivel de inversiones, como son los casos de economías emergentes asiáticas y países productores de materias primas como Arabia Saudí, se traduce en un aumento de la demanda por los activos sin riesgo de países europeos y de Estados Unidos, ejerciendo una presión a la baja sobre la rentabilidad de éstos.

El desafío para el Gobierno y la Administración será, por lo tanto, conseguir que la deuda española sea considerada por los mercados como lo más cercana posible a activos libres de riesgo; es decir, mantener el nivel actual de la prima de riesgo. Será esencial el apoyo de la comunidad europea en este frente, y en particular del Banco Central Europeo (BCE). El anuncio del Programa Temporal de Compra de Emergencia Pandémica (PEPP, por sus siglas en inglés) tuvo un impacto eficaz en los mercados de deuda, permitiendo romper la dinámica de aumento del rendimiento de los bonos soberanos de la zona euro, sobre todo en las economías más afectadas por el virus. La coordinación europea para mantener el rol del BCE como prestamista de último recurso será, en consecuencia, esencial durante la crisis, pero también durante el periodo de recuperación.

España también puede recurrir a las diferentes líneas de crédito europeas, con condiciones más favorables, que permitan reducir el nivel de los intereses. En paralelo, toda iniciativa de creación de fondos de reconstrucción financiados a nivel europeo permitiría aliviar la carga de la deuda a nivel nacional.

2.- Asegurar ingresos suficientes y una utilización correcta de la deuda.- Si parece esencial endeudarse hoy para combatir la pandemia y sus consecuencias, los métodos de financiación de esta nueva deuda deben ser objeto de un debate político.

Es más, ésta podría ser una oportunidad para acelerar la implementación de nuevas medidas fiscales y aumentar el nivel de ingresos presupuestarios, en particular en áreas como el medioambiente (la recaudación de impuestos verdes suponen en nuestro país el 1,8% del PIB, frente a un 2,4% de media en la UE), o la de las grandes empresas digitales como Netflix o Amazon, que, además de tener un nivel de tributación ridículamente bajo, resulta que están saliendo beneficiadas en la actual crisis. También podría ser el momento de endurecer la posición europea frente a los paraísos fiscales y los países de baja tributación.

Medidas tributarias más amplias también deberán ser debatidas, debido al importante aumento de la deuda y del gasto fiscal que vamos a experimentar. La buena noticia es que hay margen para maniobrar, ya que el nivel de ingresos fiscales en España, del 39,1% del PIB en 2019, está significativamente por debajo de la media europea, del 46,2%.

Un aumento del nivel de ingresos no sólo contribuiría a un ajuste fiscal sostenido a medio plazo, sino que también podría ayudar a alcanzar objetivos sociales y distributivos, sin necesidad de implementar duras medidas de austeridad. Porque, una vez pasada la tormenta, debemos volver a una utilización de la deuda enfocada en gastos de capital, y no en gasto corriente. La redistribución se debe de hacer a través de los impuestos y no de la deuda.

Recordemos una vez más: “La deuda no es buena, pero no es catastrófica. Se puede usar, pero se debe usar bien”. Nos puede ayudar a amortiguar el golpe, pero tendremos que gestionarla responsablemente y reducirla después.

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